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投资者们往往会发现，投资IPO不是件容易的事情。投资者在很大程度上只能依靠IPO招股说明书来决定是否值得花钱向一个上市公司投资。对此，我们采访了旭龄及穆律师事务所(Shook Lin & Bok)的合伙人李德龙先生(Robson Lee)，由他来谈谈对招股说明书的制订和利益相关人的责任和义务的见解。 |
1. IPO招股说明书中所包含的信息之多令人惊讶。请简要地谈谈是如何把这些信息汇集在一起的。
李德龙曾经担任升松集团、亚洲磷酸、新明华控股、银丰當金融服务等上市公司的IPO法律顾问。沈琪摄影
Robson：招股说明书可能是IPO中最重要的文件。招股说明书的准备和起草过程较长。依据招股的复杂性、上市申请人的业务性质和规模以及附随风险所需披露的程度，其过程通常将耗费到六个月的时间。
IPO招股说明书中包含的信息，是在现场考察、与主要管理层的会议和IPO尽职调查工作中收集的，这些工作都是IPO准备过程的一部分。一项典型的尽职调查中，应包括对集团的业务和资产以及管理层和控股股东进行详细问询。
应谨慎确保招股说明书中包括所有对投资者来说重要的信息，且不得含有错误陈述。招股说明书的内容必须经过全面的验证过程，包括对所有信息和文件予以仔细审阅，并召开由董事、将在IPO时出售其股票的股东和IPO的所有专业顾问等参与的正式验证会。
2. 公司董事、券商和承销商的主要责任是什么？
Robson：董事承担了集体和个人的法律责任来确保招股说明书中包含的所有信息和陈述在所有重要方面都是真实、完整和准确的。董事也必须确保集团有充分的内部管控和风险管理体系以维护集团的财务安全。董事对集团的适当企业治理和责任力也承担监督责任。
对于主板上市而言，券商（其通常也同时担任承销商）负责在IPO中的整体协调，包括集团管理层与各专业方和顾问（包括承销商和股票发放代理商）之间的协调。
券商首要负责的是确保上市申请人符合上市标准和新加坡证券交易所（“SGX”）的规定。对于凯利板（Catalist）上市而言，依据SGX的保荐人监督管理制度，保荐人担任了上述券商的角色。
对于承销商而言，其主要职责在于将IPO项下未被投资者申购的股票予以承销以确保IPO的成功。换句话说，承销商将承担IPO申购不足的风险，并以此收取费用。
3. 像您这样的法律顾问的职责是什么？
Robson：作为法律顾问，我通常在上市过程刚开始时便参与工作。我帮助潜在的发行人寻找新加坡券商，这些券商往往是商业银行、SGX会员股票经纪商或持有资本市场服务执照可对上市进程提供顾问和管理服务的企业财务机构。
IPO上市所涉及的法律咨询工作的范围一般包括：为IPO的法律架构和与招股说明书相关的法律问题提供意见、对上市申请人进行法律尽职调查、对监管问题予以审查并提供意见，以及起草招股说明书的大部分内容。
法律顾问也负责准备附属法律文件。这包括上市申请人为遵循上市规则所应采用的新的公司章程、发行申请人（私人公司）转化为公众公司所需的重组协议和公司秘书事务文件、员工认股期权计划的规则和关键雇员的服务协议。
在上市准备工作中，另一个具有同等重要性的方面是帮助上市申请人建立良好的规制架构，我称之为“良好的企业DNA规制架构”——即运转良好的内部管控系统、权力制衡的风险管理机制以及职务和责任的清晰化。
4. 在这些参与方之外，由谁来批准 “红鲱鱼”招股说明书（初版招股说明书）和向公众发布的最终版招股说明书？
Robson：依据上市申请人决定在主板或凯利板上市的不同，上市过程和所需的批准也有所不同。
主板上市的申请人需要获得SGX的批准。“红鲱鱼”招股说明书将提交给新加坡金融管理局（“MAS”）备案，最终版招股说明书则将向MAS登记。凯利板上市的申请人则需要得到保荐人的许可。“红鲱鱼”招股说明书（此时称为“要约文件”）将提交给SGX（作为MAS的代理人）备案，而无需直接向MAS备案。最终版要约文件也将向SGX登记。
关于主板和凯利板的上市过程，详述如下。
对于主板上市而言，申请人首先被要求向SGX提交上市申请和招股说明书草案。在取得SGX的批准（即原则性批复）后，“红鲱鱼”招股说明书（也称“初版招股说明书”）将向MAS进行备案并公开至少7天。在该公开期内，MAS和公众可以对该“红鲱鱼”招股说明书提出意见。申请人也可在同一期间内进行路演展示并开始向机构投资人和有资质的投资人进行询价。在公开期之后，假设申请人已经适当地采纳了意见（若有），那么MAS将对最终版招股说明书予以登记，此后申请人便可以启动招股要约并向普通公众发送经登记的最终版招股说明书。
在2010年，为了力争缩短上市进程并提升新加坡作为上市地的吸引力，MAS和SGX开始测试一项新的方式，即招股说明书草案同时向MAS和SGX提交并由MAS和SGX同时审阅（而非先由SGX审阅，再由MAS审阅）。
对于凯利板上市而言，保荐人在审阅要约文件上担任了SGX的角色，而SGX则作为MAS的代理人成为备案主管机构。相应的，申请人将首先在要约文件草案符合上市要求上使保荐人满意。随后，申请人将向SGX（作为MAS的代理人）备案“红鲱鱼”要约文件（即初版要约文件）并公开至少14天。SGX（作为MAS的代理人）对最终版要约文件予以登记。此后，申请人便可以启动招股要约并向普通公众发送经登记的最终版要约文件。
5. 确保准确性且不得遗漏关键信息都是至关重要的。各参与方是如何确保这些原则得到贯彻的？
Robson：对上市申请人的尽职调查审核和招股说明书的起草，要求专业顾问极其谨慎并认真缜密，以确保招股说明书中与IPO和上市申请人相关的披露具有真实、准确和完整性。
有鉴于此，建立维持一个信息披露的系统性流程是很重要的，与发行申请人有关的重要和相关信息将由其管理层和董事们通过该流程向所有专业顾问进行披露。该流程是持续性的，各方应当通过在各个环节召开的验证会对尽职调查工作的内容材料予以保存，以便对招股说明书中的内容予以准备和验证。
需要强调的是，验证会至少要召开四次，以验证附注形式作出的清晰记录将作为所获取信息和确认的来源。对于主板上市而言，主要的验证会各召开环节有：
(i) 在上市申请人向SGX提交上市申请之前的预提交阶段；
(ii) 在向MAS备案初版招股说明书之前；
(iii) 在IPO前招股说明书的最终登记之前；以及
(iv) 在IPO结束前一个交易日。
对于凯利板上市而言，验证会主要召开在 (i) 初版要约文件向SGX（作为MAS的代理商）备案之前；(ii) IPO前要约文件的最终登记之前；和 (iii) IPO结束前的一个交易日。
各方均应参与尽职调查过程，并抓住每一个机会对招股说明书中包含的信息提出质询，以确保信息得以准确地呈现。这也确保管理层履行与IPO相关的法定责任。
6. 什么会被认为是严重失误？
严重失误是会引发Securities and Futures Act（“SFA”）规定的责任的，这包括在招股说明书中作出虚假或误导性的陈述、对规定应包括在招股说明书中的信息予以遗漏以及对招股说明书备案后发生的新情况予以遗漏。
信息得以呈现的方式也是关键的。举例而言，如果做出定性的预测，那么专业顾问便需要对用以支持该陈述的尽职调查程度予以质询。
需要强调的是，律师的职责不仅仅是起草相关文件，还包括对IPO来说重要的每一项信息予以查证。律师负责查验文件、率直地提出问题并对问题寻根究底，以此为招股说明书中所有的信息和陈述寻求事实和法律依据。
7. 2010年，有人揭发New Century Shipbuilding的招股说明书中有关于一份造船要约和一项公司当时参与的法律诉讼的重大遗漏，之后New Century Shipbuilding便撤回了其在新加坡的IPO。在这类案件中，如果IPO继续进行的，公司是否将承担责任（比如集体诉讼）？
新世纪船业在招股书被投诉所披露的内容出现重大遗漏之后，撤回了IPO。照片来至 http://singapore-ipos.blogspot.sg/
Robson：的确，如果在招股说明书中有重大遗漏，那么发行人继续进行IPO的可能会承担责任。依据SFA第253条，发行人将面临每项虚假和误导性陈述被处以可高达150,000新元的罚款。SFA第254条进一步规定，该等发行人还应负责向因其虚假或误导性陈述而受到损失或损害的人赔偿。如果参与IPO的投资者因发行人的虚假或误导性陈述而遭受损失的，则可向发行人提出索赔。
集体诉讼在美国被广泛使用，它使投资者得以因招股说明书中的虚假和误导性陈述而向发行人索赔。然而，投资者对有过错的公司和对在招股说明书中发布误导性信息或不当陈述负有责任的董事提起集体诉讼的情况，在新加坡既没有先例也没有惯例。但是，在发生任何负责人（包括专业顾问）在招股说明书中发布任何重大的误导性信息或失实陈述的违规情况时，SGX与监管部门（如MAS和商业事务局）会合作对此采取严厉的执行措施和行动。
8. 在失误的发现和纠正方面，您是否有经验可以分享？
Robson：由于IPO的整个过程可能长达超过一年的准备时间，要根据发行申请人不断发展的业务经营而确保招股说明书的真实性、准确性和无误导性是具有挑战性的。
有时候，如果SGX有理由相信应当对上市申请人进行特定的独立调查的，那么SGX会聘请独立调查人（由上市申请人承担费用）对上市申请人的经营或管理层予以查验。严重的情况下，如果MAS认为不符合公众利益的，则可能会拒绝登记上市申请人的招股说明书。
比如说，Nagacorp的招股说明书被MAS拒绝登记，原因就在于MAS认为上市申请人并没有充分地采纳MAS提出的质询和保留意见。
在招股说明书的正式登记到要约结束之间，也可能存在失误。举例而言，如果在启动IPO之后才发现招股说明书中存在错误陈述，那么上市申请人可以撤回要约和/或登记一份新的或补充版的招股说明书，同时向投资者退还所有申购款。
9. 在已发布的新加坡招股说明书中，是否出现过重大的错误或遗漏？
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详情请看公文.
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YRobson：在Auston International Group Ltd v Public Prosecutor [2008] 1 SLR(R) 882一案中，新加坡高等法院（"高院”）依据SFA第253(1)条的规定对Auston International Group Ltd在2003年4月14日的招股说明书中做出的夸大利润表述对其处以10,000新元的罚款。据高院在论证时所述，该等夸大表述情况的重大性是在与已报告的利润数额进行比较后认定的。起初，Auston的CEO在Penal Code第477A条下的每项指控均被判处9个月监禁，且依据SFA第253(1)条的规定被判处6个月监禁。但经过上诉，其刑罚被分别减为每项指控罚款5,000新元及罚款50,000新元。在另一独立的法庭听审中，Auston的CFO在Penal Code第477A条下的两项指控每项均被判处7个月监禁。
在2011年，MAS对Global Logistics Properties Limited（“GLP”）2010年10月11日的招股说明书中遗漏了与ProLogis, Inc之间的非竞争安排有关的信息而对其进行了调查。尽管MAS的结论是该等遗漏并不足以触犯SFA，但MAS仍认为GLP不应该对该非竞争安排的重要性采取狭义和技术性的评估，且GLP本应更谨慎地在招股说明书中对此安排予以披露。
这些案件提醒人们，所有进入新加坡资本市场的企业都有责任维护相关法律法规所规定的高度披露标准。
10. 责任人可能受到的哪些惩罚？
Robson：依据SFA，对招股说明书中的虚假或误导性陈述承担责任的人可包括：
(i) 发行人及其董事；
(ii) 售股股东（若有）及售股股东（当其为公司实体时）的董事；
(iii) 券商；
(iv) 承销商（不包括次级承销商）；
(v) 为招股说明书之目的被认为是专业身份的人；和
(vi) 任何其他蓄意或鲁莽地做出虚假或误导性陈述或对信息或情况予以遗漏的人。
上述各方可面临刑事和民事惩罚。SFA第253条规定的关于虚假或误导性陈述的刑事惩罚是150,000新元罚款和/或不超过2年的监禁。SFA第254条规定的民事惩罚将使责任人对因虚假或误导性陈述而遭受损失或损害的人作出赔偿。
11. 我并不认为曾有过集体诉讼案件 -- 但是否对参与方采取过任何未作新闻报导的监管行动呢？
Robson：举例而言，MAS曾对EC-Asia International Limited（“EC-Asia”）的招股说明书发布一项临时停止命令，原因在于担心招股说明书没有对MAS所认为的可使投资者对招股要约做出知情决定的重要事项予以足够的披露。随后，EC Asia告知MAS其将撤回招股要约并向投资者退还所有申购款。
SFA第242条授予MAS在特定情况下停止招股要约的权力，其中包括招股说明书的下列情况：(i) 包含任何虚假或误导性陈述；(ii) 遗漏了任何应包含在招股说明书中的重大信息；或 (iii) 以任何其他方式不遵守的情况。尽管SFA规定的以披露为基础的制度要求发行人及其顾问负责确保招股说明书中为投资者包含足够和准确的信息，但在招股说明书登记后发现有任何缺陷的，MAS仍有权发出停止命令。
12. 据了解，责任保险是可供使用的。各方是否通常都会购买该保险？
Robson：在IPO之前，发行人通常都会购买董事和管理人员责任险 （“D&O保险”）对因董事或管理人员代表发行人做出的行为而产生的责任予以保险。依据保险项目的范围，D&O保险可使发行人在为其董事和管理人员支付赔款后得以偿还，或直接对董事和管理人员进行保险。而且D&O保险可以包括企业保险，即就发行人所受的索赔而对发行人予以直接保险。该等D&O保险可有效地协助公司防范其与IPO相关的责任。
13. 对于标准的新加坡招股说明书和本地区内其它证券交易所的标准招股说明书，是否可作比较？
Robson：一般而言，SFA第243条规定招股说明书“包括投资者及其专业顾问做出知情评估所合理需要的一切信息”，包括如下方面：
(i) 证券所附带的权利和义务；
(ii) 发行人的资产和责任、盈利和亏损、财务状况和业绩以及发展前景；
(iii) 如果做出要约或邀请的人所控制的企业的股票或债券构成要约或邀请的基础的，该企业的资产和责任、盈利和亏损、财务状况和业绩以及发展前景；及
(iv) 在发售股票或债券的单位或认购权的情况下，作出要约或邀请的人发行或交付相关股票或债券的限度和能力。
与英国和香港的实践模式相一致，作为理性投资者标准的辅助，Securities and Futures (Offers of Investments) (Shares and Debentures) Regulations 2005中规定了详细的清单。
尽管香港在招股上市上成功地吸引了更多专注于中国的公司，但是新加坡仍然是希望获得更广泛关注并触及东南亚、印度甚至中国等地的公司的上市地佳选，原因在于新加坡具有良好的市场流动性（尤其是可进入地区性的机构和私人财富市场）和得以确保良好公司治理、政治透明度和法规清晰度的大环境。
14. 最后，可以分享一下您在IPO上的工作经验吗？
Robson：我最近参与的交易案件包括在新加坡最大的杂货零售商之一Sheng Siong Group Ltd的IPO中代表该公司。在该次IPO中Sheng Siong Group Ltd的融资净收益约6260万新元，其招股要约的3亿5150万邀请股被具有浓厚兴趣的零售投资者超额认购，并有着优质的机构投资者作为后盾。值得一提的是，该交易还被FinanceAsia授予Best Small Cap Equity Deal in 2011的奖项。
我也曾代表下列企业进行上市：
* XMH Holdings Limited，一家在海运业和工业界从事柴油发动机、推动装置和发电方案的提供商，在SGX主板上市，融资额约为2520万新元
* AsiaPhos Limited，在SGX上市的首家专注于勘探和开采磷矿的矿产资源公司，在凯利板上市，融资额为3050万新元
* Moneymax Financial Services Ltd，在新加坡家喻户晓的商家，提供典当服务及二手珠宝和手表的零售和买卖，在凯利板上市，融资额为1620万新元
今年6月份，李德龙在母校华中初级学院欢庆学府40周年纪念的华乐演出上受邀以贵宾身份出席时， 获赠的书法纪念品。
